富國基金首席策略分析師 馬全勝

　　華商基金宏觀策略組組長 張博煒

　　⊙記者 趙明超 ○編輯 金蘋蘋

　　短短兩個多月，A股市場從2440點一路上行，一度突破3100點關口，目前站穩于3000點之上。是一股怎樣的力量在推動著市場上行？后市又將如何演繹？

　　在后市分歧頗多的當下，記者采訪了三家基金公司的首席策略分析師，試圖從買方的角度來解讀此次市場的大漲。他們是富國基金首席策略分析師馬全勝、鵬華基金宏觀策略分析師張華恩和華商基金宏觀策略組組長張博煒。

　　展望后市，三大買方首席策略分析師認為，在政策、估值、外部環境等利好因素推動下，當前市場依然處在正反饋階段。隨著資金面的寬松和投資者風險偏好的提升，行情有望震蕩上行。接下來，基本面將主導行情走向，有業績的龍頭股，以及代表未來發展方向的科技板塊將接力此前的熱點板塊，演繹別樣的精彩。

　　市場處在正反饋強化階段

　　上證報記者：開年以來市場大漲，春節長假后A股更是漲勢如虹，您怎么看待這一波行情？背后的推動力量是什么？

　　馬全勝：今年以來，在政策推動、流動性寬松及外部環境改善等利好因素推動下，A股迎來了預期修復和估值反彈。目前來看，推動行情的最核心變量還是流動性。1月份外資是最為重要的邊際變量，2月份則出現了外資、游資、公募基金與個人投資者的積極加倉。

　　從行情節奏來看，將分為三個階段。第一階段，北向資金持續買入，外資最為青睞的大消費、金融板塊表現最好；第二階段，上市公司商譽沖擊落地后，疊加外部環境改善、科創板推進，TMT等行業和券商板塊表現突出；第三階段，預計風險偏好提升推動的普漲行情暫時告一段落，結構或重于趨勢，盈利相對穩定、受海外資金加持的消費和金融板塊價值更加突出，前期漲幅較大的科技板塊或出現分化。

　　張華恩：今年以來A股大漲源于內外多重因素的共振。從外部因素看，美聯儲去年底態度轉向鴿派，全球風險資產迎來反彈契機，外資凈流入不斷創出新高；從內部因素看，在“外部環境趨于好轉+基本面預期階段趨穩+流動性寬松+資本市場改革提速”的共同驅動下，市場進入不斷強化的正反饋階段，這在春節長假之后的市場行情中體現得格外明顯。

　　張博煒：推動當前市場向上的動力更多的來自于風險偏好提升帶來的估值修復。從催化因素看，政策推動超預期，資本市場的重要性不斷凸顯，中長期資金開始持續進入股市。考慮到當前市場估值仍在相對低位，長期來看A股依然有著較好的性價比。

　　下一步投資得看基本面

　　上證報記者：當前股市大漲，是領先基本面表現，還是對實體經濟向好的反映？您認為這種走勢能否持續？

　　馬全勝：目前的大漲尚未完全兌現基本面向好的預期，經濟領先指標中僅1月份社融規模有顯著好轉，意味著政策寬松效果開始顯現，但M1并沒有改善，顯示企業層面的活躍性依然有待被激活。目前市場行情依然是對風險偏好和流動性寬松之下的估值修復，后續行情將越來越需要來自基本面的支撐。在這種背景下，市場在3月份或有所分化，政策主題會有機會；預計4月份市場走勢將進入決斷期。全年來看，A股可能是一個N型走勢。

　　張華恩：就本輪行情而言，市場更多的是走在基本面之前。今年2月制造業PMI進一步下降至49.2，為2016年3月以來最低水平，但1月社融數據超預期，政府基建項目的年初投放力度也更加積極，這是市場上漲的重要宏觀基礎。往后看，宏觀流動性仍相對寬裕，市場風險偏好有望繼續提升，并驅動市場進入正反饋的良性循環。

　　張博煒：在2019年無風險收益率大概率繼續向下的背景下，A股市場或將獲得更高的估值。當前A股已經與估值錨有了明顯的負偏離，同時考慮到潛在的風險偏好提升機會，2019年A股市場整體向估值錨回歸值得期待。

　　各路資金仍在積極入市

　　上證報記者：從資金層面看，兩融余額近期達8500億元，與去年9月初持平，但兩市成交量大幅增加，資金層面透露了什么信息？

　　馬全勝：整體來看，滬深兩市萬億元級別的成交量和8000多億元的兩融余額，表明“存量賬戶”開始顯著加倉。從年內表現看，外資持續買入，公募在2月積極加倉，游資有所活躍，未來各路資金或呈現 “百川入海”的趨勢。

　　張華恩：近期兩融余額快速上升，雖然從歷史來看其絕對水平仍不高，但邊際改善明顯，反映出個人投資者的交易活躍度明顯提高。從我們對機構行為的跟蹤看，1月份增量資金主要為外資，春節前后則是內資部分機構的主動和被動加倉，而個人投資者加速入場的跡象從2月下旬開始顯現。目前兩融余額增幅不大但市場成交量大幅增多，更多是海外資金以及部分機構的加倉行為，后續如果個人投資者入場步伐加速，兩融余額有進一步上升的可能。

　　張博煒：近期市場賺錢效應較好，導致融資余額增長較快，預計短期內仍將維持凈流入的積極態勢。當前8000多億元的兩融余額同2018年初時的萬億元水平相比，仍有一定的提升空間。

　　“龍頭+科技”主導下半場

　　上證報記者：您預計接下來市場將如何演繹？主要邏輯是什么？

　　馬全勝：預計市場將繼續分化。對于海外機構而言，大消費是A股市場的“核心資產”。“到A股買消費股，到港股和美股買科技股，到巴西和澳洲買周期股”，這是海外機構全球資產配置的基本考量。對于A股市場而言，MSCI納入A股因子提升，未來對于消費與金融板塊的配置依然有提升的空間。在流動性整體趨于寬松的背景下，科技股后市的表現有望更富彈性。但與過去純粹炒作創新模式不同，此輪科技股將聚焦細分龍頭，更強化對于技術創新和行業卡位的考慮。

　　張博煒：從貨幣政策層面看，考慮到降低商業銀行負債端成本的必要性仍然較大，2019年通過降準置換MLF的操作力度或超市場預期，同時利率的調降概率仍在加大，無風險收益率預計將易下難上。考慮到包括科創板設立等一些中長期制度安排已經逐步落地，未來權益市場的風險偏好有望提升。

　　上證報記者：貴公司當前的布局策略是什么？接下來看好哪些行業？

　　馬全勝：富國基金相對比較均衡，對傳統藍籌、成長和科創板都有積極布局，對科創板基金的準備也在積極推進。在布局邏輯上，從驅動市場行情的三大變量（盈利、流動性、風險偏好）看，只要同時具備兩個，就有較大概率出現一輪顯著上漲。目前是流動性和風險偏好的邏輯，三季度或增加盈利見底之后的周期性擴張因素。在此背景下，藍籌板塊中，業績持續性較好但估值依然具有吸引力的消費、金融地產等值得持續關注；而受政策和市場預期驅動，基本面改善的成長板塊同樣會是全年的投資主線。

　　張博煒：在流動性維持充裕、無風險收益率仍有下行空間的背景下，持續三年的“大強小弱”局面可能會出現變化。2019年，主要關注以下三個方向：第一，綜合考慮行業盈利水平，以銀行、券商、地產為代表的大金融板塊，以傳媒、家電為代表的可選消費板塊，以及周期板塊中業績韌性相對較強的化工、煤炭、建材和部分有色小金屬等品種，向估值錨回歸的空間值得期待；第二，對宏觀經濟敏感程度較低的行業，如國防軍工、農林牧漁、交通運輸等存在投資機會；第三，關注消費升級以及產業升級的中長期投資機會，比如5G、新能源汽車、云計算等。

責任編輯：陶然