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　　大宗商品市場上的三個重要坐標：黃金、美金和黑金——俗稱“三金”，三者之間時而“牽手”譜寫同漲同跌戀曲，時而又分道揚鑣、各行其道，其走勢之謎始終無法精確求解。

　　近來，中國證券報記者發現，三者正在演繹共振上漲行情。2019年以來，在美元指數震蕩走高背景下，一向與之負相關的黃金、原油不僅未走低，反而還不斷創出新高。業內人士表示，近期“三金”共振上行是基本面階段性驅動帶來的巧合，預計這種趨勢長期將難以維持。

　　“三金”演繹同漲局面

　　近期，黃金、原油輪番創下階段新高。截至2月19日記者發稿時，NYMEX原油期貨主力合約盤中最高升至56.73美元/桶，創下2018年11月20日以來新高，該合約2019年以來累計漲幅超21%；同日，倫敦現貨黃金價格最高觸及1330.05美元/盎司，創下2018年4月25日以來新高，今年以來累計漲幅逾3.5%。

　　不僅如此，上述兩品種的計價貨幣——美元近期也呈現震蕩偏強態勢。數據顯示，2月19日截至記者發稿時，美元指數報96.9445點，今年以來累計漲幅近1%。

　　東吳期貨總經理助理兼研究所所長姜興春表示，由于美元仍處加息周期，因此走勢相對強勁。而2018年第三季度開始的全球經濟復蘇減緩，導致美聯儲加息預期減弱甚至有降息的可能，因此貨幣政策出現寬松預期，刺激風險資產價格走高，進而帶動以黃金、原油為代表的大宗商品需求回升。此外，近期國際貿易局勢緩和也有利于全球經濟轉好，黃金、原油亦間接受到利好刺激。因此，三者出現共同走強局面。

　　“由于市場對全球經濟預期降溫，資金風險偏好下降，在避險需求刺激下，美元、黃金出現階段性同漲行情。而美元和原油的負相關關系減弱，主要在于目前原油的商品屬性強于其金融屬性。”金石期貨投資咨詢部主管黃李強表示。

　　在興業研究匯率商品分析師張峻滔看來，2019年以來，“三金”上漲有其各自獨立的邏輯，共振上行則是基本面階段性驅動帶來的巧合。

　　具體來看，張峻滔表示，美元方面，驅動美元反彈的核心因素是匯市焦點再次回到了美國與非美經濟體在經濟基本面和貨幣政策的分化表現上。黃金方面，雖然美元是黃金的定價因素，但其定價核心還是需要從商品、債券兩個視角去理解。2018年12月以來，黃金的交易邏輯從商品屬性切換為債券屬性，即可以將黃金視為零息國債。近期黃金上漲主要是受美債收益率下行影響，背后的深層次原因則是美聯儲暫緩加息以及市場對經濟前景的擔憂。原油方面，價格上漲主要在于兩方面：其一，此前價格大幅超跌后，市場存在情緒性修復；其二，受OPEC大力減產、委內瑞拉地緣局勢刺激。

　　同漲局面恐難長久

　　實際上，在1971年布雷頓森林體系解體之后，美元便與黃金脫鉤。之后，由于黃金以美元標價，因此黃金和美元開始呈現負相關關系。在20世紀80年代中期，隨著石油美元體系的正式建立，以美元結算的原油也開始和美元呈現緊密的負相關關系。

　　“不過，由于短期內受供需、資金等多重因素影響，美元與黃金、原油也會出現階段性正相關關系。”黃李強表示。

　　數據顯示，2018年四季度以來，美元指數和黃金均呈現震蕩上行走勢，兩者相關性達-0.0897，走勢基本上不相關。此外，今年以來，美元指數和原油的負相關性也開始減弱，這段時間內兩者的相關性為0.0617。“美元與黃金、原油之所以會出現階段性正相關關系，主要是因短期內基本面因素變化所致，屬于正常現象，但這種趨勢長期將難以維持。”黃李強表示。

　　此外，2016年初，即美聯儲啟動加息初期，伴隨著美元逐步走強，黃金、原油等大宗商品也出現了共同上漲局面。“這背后更多是受經濟預期轉好、需求回升以及美國經濟表現強勁等影響。”姜興春表示，當前“三金”共同走強的邏輯并不是經濟轉好甚至強勁的映射，更多是對資金寬松預期的體現。

　　張峻滔認為，未來美元與黃金還會保持較強的負相關性，但美元和原油的負相關性會被削弱，因為美國逐漸成為能源出口國會打破傳統的石油美元體系，國際收支的結構性變化會使得美元和原油出現階段性同向走勢。此外，黃金和原油走勢也可能出現階段性脫鉤，因為隨著美國衰退風險的增加，黃金會更多表現出債券屬性，商品屬性會減弱。

　　美元可能率先“垂首”

　　對于后市，黃李強認為，隨著美國加息進程的逐漸放緩，由貨幣政策收緊給美元帶來的利多作用將會衰竭。同時，歐元區貨幣政策逐漸收緊，其他主要經濟體經濟復蘇也會對美元產生利空作用。相應的，目前的黃金和原油均處于較低水平，而供需基本面又都支撐價格上漲。因此，后期“三金”走勢或將回到美元走弱、黃金和原油走強的格局，美元與黃金、原油有望重新恢復負相關關系。

　　張峻滔則認為，中期來看，美元指數仍有走弱壓力。預計在美國經濟衰退后，美聯儲可能會采取降息甚至重啟QE，以及經常賬戶和財政支出的孿生赤字均會施壓美元指數。不過，在美國經濟數據坐實經濟失速前，美元相對其他非美貨幣仍會保持相對強勢。相對來說，黃金會有較好的中期機會，這是康波大周期決定的，但真正的大級別行情還需等到美國經濟衰退情況出現。短期而言，國際金價暫時沒有足夠動力有效突破1350美元/盎司。原油方面，在沒有更多利好消息刺激前，反彈行情可能會逐漸轉入震蕩。中長期來看，在全球經濟下行可能拖累需求的背景下，油價仍存下行壓力。

　　未來三者中誰又將成為其他大宗商品走勢的“指揮者”？

　　黃李強認為，原油可能會在未來一段時期起到商品“領頭羊”的作用。由于美元在長周期內與商品呈現負相關關系，且對于農產品這種金融屬性較差的品種影響有限。黃金價格更多是反映美元和市場情緒，在市場不出現明顯的系統性風險時，對于商品的引導作用有限。相對而言，原油是所有油化工產品的上游，其對于很多商品的影響更為直接，且目前原油市場供需矛盾也更為突出，未來有望形成趨勢性行情，這對于商品特別是工業品將會產生指引性作用。

責任編輯：楊希