上半年資金面最寬松時期到了！“美好時光”里，降準仍有較強預期

　　春節后的貨幣市場，即將迎來一段“美好時光”。

　　春節后首周公開市場萬億元資金到期，給短期流動性增添了一絲隱憂。但綜合多家機構觀點來看，節后現金回流對流動性形成補充，節前央行大額投放效應也有望得到更充分顯現。

　　有資金交易員表示，至少在6月末以前，資金面不會出現太大問題，春節后一兩個月將是上半年資金面最寬松的一段時期。 

　　季節性緊張不見蹤影

　　往年春節前后，貨幣市場往往大起大落——節前易出現資金緊張，節后則較為寬松。今年春節靠前，年初傳統財政稅收高峰與節前現金投放高峰間隔較近，增添了節前流動性形勢的復雜性。但事后來看，節前市場資金面總體平穩偏松，幾乎未見收緊。這主要得益于央行一系列的流動性調控舉措。 

　　一方面，央行給予流動性支持的力度到位，奠定了資金面平穩跨節的基礎。

　　據統計，1月1日至2月1日，央行累計開展逆回購操作15600億元，同期有17200億元央行逆回購和3900億元中期借貸便利（MLF）到期，故央行從公開市場操作渠道實現凈回籠5500億元。不過，1月央行實施降準1個百分點，釋放長期資金約1.5萬億元；1月23日開展一季度定向中期借貸便利（TMLF）操作2575億元；1月25日開展2018年度普惠金融定向降準動態考核，凈釋放長期資金約2500億元；這三項措施釋放的資金量在2萬億元左右，綜合考慮公開市場操作，凈釋放的資金仍接近1.5萬億元，較好地滿足了節前各項流動性需求。 

　　另一方面，央行實施各項操作的時點到位，保障了資金面持續平穩。

　　1月以來，央行各項流動性操作主要集中在1月中旬稅期高峰階段和1月底2月初春節長假前開展。例如，央行先后于1月14日至18日、1月30日至2月1日實施兩輪公開市場逆回購操作；降準也是分兩步實施，1月15日和25日各降準0.5個百分點；TMLF和普惠金融定向降準動態考核在1月下旬進行。如此安排，較好地匹配了節前各階段流動性供求變化，及時平抑了各種潛在擾動。 

　　萬億資金回籠添變數 

　　平穩跨過春節，節后流動性供求并非全然無憂。 

　　本周公開市場逾萬億元央行流動性工具到期將給短期流動性供求帶來擾動。據Wind數據，本周有6800億元央行逆回購和3835億元MLF到期，到期回籠量共10635億元。由于央行明確1月降準后，一季度到期的MLF將不再續做，因此本周基本不存在央行開展MLF操作的可能性。逆回購操作方面，周一，央行暫停了逆回購操作，200億元央行逆回購實現自然凈回籠。

　　央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于較高水平。鑒于此，即便后續央行重啟逆回購操作，實施足額對沖的可能性也不大，節后公開市場操作大概率呈現凈回籠格局。 

　　另外，年初屬于傳統的信貸投放高峰期，在宏觀政策加大逆周期調節力度的背景下，一季度信貸投放力度有可能比往年更大。隨著信貸投放力度加大，派生存款增多，可能加大金融機構補繳法定存款準備金的壓力。 

　　還需看到，今年地方債發行提前，且節奏不慢。據統計，1月21日，2019年地方債發行拉開帷幕，到1月31日，不到兩周全國各地就發行了4179.66億元地方債。一季度政府債券發行規模大概率超過往年，因債券發行繳款造成的銀行體系流動性消耗也會高于往年。 

　　季節性寬松不會“缺席” 

　　即便如此，節后市場資金面的季節性寬松應該不會“缺席”。 

　　從往年來看，春節后資金面寬松主要得益于現金回流銀行體系。這一點在今年也不會例外。興業研究的報告預計春節后現金回流在8000億元左右。國金證券研報預計2月現金回流將增加約9000億元流動性。 

　　支持對春節后一段時間流動性樂觀的另一理由，在于前期央行流動性投放效應的顯現。值得注意的是，央行在春節前1個月凈釋放的約1.5萬億元資金中絕大部分是中長期限資金，且無論是降準還是TMLF操作，投放的資金都屬于相對的低成本資金，改善市場流動性及預期的效果應該更好，只因被節前現金投放等因素對沖，投放效應未能得到充分展現。節后則不一樣，取現擾動不再，伴隨著現金回流銀行體系，銀行超儲率將重新回升，流動性將自然回暖。這一背景下，前期大額投放效應有望得到更充分顯現。 

　　外匯因素對流動性也可能構成邊際有利因素。國家外匯管理局11日公布的數據顯示，截至1月末，我國外匯儲備規模為30879億美元，較2018年12月末上升152億美元，為連續第三個月上升。隨著人民幣匯率打破前期的單邊貶值格局，外匯因素對人民幣流動性的負面影響有望減弱，甚至貢獻階段性的正面作用。 

　　更重要的是，面對經濟下行壓力，宏觀政策加大逆周期調節的立場已確立，央行保持流動性合理充裕的態度仍明確。近期海外寬松聲音增強，拓寬了我國貨幣政策靈活調整的余地。在面對央行流動性工具集中到期、政府債券集中發行繳款、財政集中收稅等因素，預計央行會適時適量給予流動性支持，市場對央行進一步降準等仍有較強預期。 

　　總體上看，春節后貨幣市場有望迎來一段“美好時光”。本周大量央行逆回購和MLF到期可能限制資金面回暖，但此后隨著現金回流效應顯現，資金面有望呈現平穩偏松態勢，貨幣市場利率中樞存在小幅下行可能性。數位資金交易員向中國證券報記者表示，至少在6月末以前，資金面不會出現太大問題，而春節后一兩個月將是上半年資金面最寬松的一段時期。 

責任編輯：張恒