原標題：浦銀國際：SPDBI全球央行觀察

　　全球央行：2020年4月隨著歐美疫情改善，全球市場趨穩，在普遍寬松的大基調下，各國央行的寬松政策也初現分化，加上各國經濟韌性有所不同、復蘇速度不同，這很可能導致全球資產表現的分化將日趨明顯。建議全球投資人需要密切留意資產間的分化。在此情況下，我們對于中國、美國資產持謹慎樂觀態度，對歐洲資產建議高度謹慎。

　　美聯儲：市場流動性的高峰已過，隨著美國新增見頂，疫情高峰已過，美聯儲的政策重心將由“抵御危機”逐步切換為“重啟經濟”模式。預計美聯儲的政策組合拳為：低利率兜底+結構性舉措保就業、保融資、促生產。

　　人民銀行：4月人行較3月進一步寬松，進行了一系列的降息、降準，雖然整體的貨幣基調仍是寬松。但出于對于杠桿的審慎原則，預計央行在貨幣政策上仍將維持相對審慎，不會大水漫灌。與此同時，政策機構在貨幣政策寬松時，很有可能需要著重考慮貨幣寬松對銀行業利差的影響，避免銀行業利差過度收縮而醞釀金融風險。近來舉措央行政策呵護銀行利差的意圖較為明顯，銀行資產端利率(LPR貸款利率)的下行時間上滯后、幅度上弱于銀行的負債端利率(MLF利率、逆回購利率)，在銀行負債端利率不大幅下行的情況下，為避免過度沖擊銀行利差，資產端利率(LPR貸款利率)整體下行空間有限，這也是為何央行避免大水漫灌，更偏好通過結構性舉措來支持中小企業融資的重要原因。對于密切留意央行政策動向的投資人，可將銀行的負債端利率以及其他影響負債端利率的結構性舉措作為銀行資產端的領先指標來密切關注。

　　歐央行：4月歐央行繼續在夾縫中生存，在現有框架下進行貨幣政策的突破(將高收益債納入抵押品)，但其“突破性”的貨幣政策嘗試也埋下了令人隱憂的種子。歐元區的復蘇之路預計將更為漫長，相比美國，歐元區的貨幣政策將在更長時間內保持寬松。投資人需要對歐元區繼續保持警惕，提防其銀行體系、歐元區成員國因疫情沖擊出現信用風險，進而沖擊全球資本市場。

　　日本央行：日本央行4月擴大寬松，其歷來是貨幣政策的先行實驗者。該央行獨立性弱于歐美，而貨幣政策工具已極其有限(已實施QE+負利率+購買公司債、ETF)。未來，日本央行不排除會進行更為激進的貨幣寬松試驗，如直接實施狹義定義中的“直升機撒錢”(Helicopter money)，即直接擴表，向居民、企業發放現金或消費券。

　　中國人民銀行

　　點評

　　在3月全球央行普遍大寬松的背景下，央行保持相對克制，4月雖然全球央行邊際上進一步寬松雖然有所減少，但中國央行卻仍有寬松舉動，整體來看央行的寬松更注重節奏、強調“細水長流”以及市場預期管理：央行在4月定向降準、下調超額準備金、下調MLF以及LPR利率。雖然幅度整體都不大，但寬松意味明顯。

　　由于海外需求整體大幅下行，加上內需相對偏弱，貨幣政策整體方向預計依然偏寬，3月的政治局會議強調貨幣政策要“更加靈活適度”，即是貨幣政策整體偏寬的明確信號。

　　雖然外匯占款在基礎貨幣投放的比重越來越低，但央行在進行貨幣寬松的時候其實越來越考慮海外因素。4月2日，央行發布貨幣政策委員會討論論文《國際金融危機沖擊的預期傳導和政策共振》，其中就強調了危機時期需要加強宏觀政策的國際協調，站在“國際協調”的視角下，在3月全球普遍貨幣政策大幅寬松的背景下，也就不難理解為何央行4月較3月略顯寬松。

　　展望未來：

　　雖然整體的貨幣仍然是寬松基調，包括央行官員也表示，當前情況下應允許宏觀杠桿率有一定程度的“階段性上升”。但出于對于杠桿的審慎原則，預計央行在貨幣政策上仍將維持相對審慎，不會大水漫灌。

　　央行行長易綱在4月發表論文《再論中國金融資產結構及政策含義》，文中測算了各部門的金融資產的風險承擔情況，測算顯示2018年相比2007、1995年整體的金融資產風險顯得更為集中，金融機構所承擔的風險由2007年的40.2%上升至54.5%。

　　此情況下，易綱行長強調了要穩住宏觀杠桿率、管理好房地產市場風險，建立長效機制，并提出了一些其他的結構性舉措建議。我們可以理解為，政策部門希望結構性舉措來逐漸降低風險相對集中的情況。

　　在此情況下，政策機構在貨幣政策寬松時，很有可能需要著重考慮貨幣寬松對銀行業的利差的影響，避免銀行業利差過度收縮而醞釀金融風險。

　　近來，央行政策呵護銀行利差的意圖較為明顯，銀行資產端利率(LPR貸款利率)的下行時間上滯后、幅度上弱于銀行的負債端利率(MLF利率、逆回購利率)。在銀行負債端利率不大幅下行的情況下，為避免過度沖擊銀行利差，資產端利率(LPR貸款利率)整體下行空間有限，這也是央行避免大水漫灌，更偏好通過結構性舉措來支持中小企業融資的重要原因。

　　但也需要強調的是，雖然可以通過下調MLF、逆回購利率來降低銀行對央行、同業負債的融資成本，但六大行的負債中，存款仍然超過六成，因此，寬松的關鍵仍然是要引導存款利率的下行。這也是為何監管層需要打破剛兌、遏制高息攬存。與此同時，需要一定程度上放寬信貸派生，放緩非標回籠速度，通過一定程度上增加一般存款的供應來降低銀行攬存壓力，協助銀行降低負債端成本。

　　具體到運用中，對于密切留意央行政策動向的投資人，可將銀行的負債端利率以及其他影響負債端利率的結構性舉措作為銀行資產端的領先指標，密切關注。

(責任編輯：DF150)