中國經濟網編者按：1月9日，襄陽長源東谷實業股份有限公司（以下簡稱“長源東谷”）首發申請上會。長源東谷擬于上交所上市，計劃公開發行不超過5788.05萬股，擬募集資金12.01億元，分別用于“長源朗弘玉柴國六缸體、缸蓋新建項目”、“長源東谷東風康明斯13L缸體、缸蓋新建項目”、“長源東谷玉柴連桿、康明斯連桿新建項目”、“長源東谷技術研發試驗中心建設項目”、“補充流動資金”。

　　2015年至2018年1-6月，長源東谷實現營業收入分別為7.61億元、8.71億元、11.60億元、5.63億元，實現歸屬母公司股東的凈利潤分別為8458.33萬元、1.04億元、1.96億元、9690.59萬元，經營活動產生的現金流量凈額分別為1.72億元、1.02億元、2.52億元、1.56億元。

　　2015年至2018年6月30日，長源東谷應收賬款賬面余額分別為2.18億元、2.89億元、4.10億元、4.29億元，壞賬準備分別為人民幣1121.88萬元、1497.95萬元、2149.55萬元及2252.42萬元。

　　報告期內，長源東谷存貨金額分別為1.10億元、9811.22萬元、1.37億元及1.24億元，占資產總額比例分別為9.64%、6.90%、6.96%及5.28%。

　　長源東谷毛利率逆勢上升，2015年至2018年1-6月，長源東谷綜合毛利率分別為24.11%、24.12%、30.73%及32.36%，可比上市公司主營業務毛利率分別為27.06%、28.81%、26.99%、23.83%。

　　長源東谷負債增長迅猛，2016年末時負債逾7億元，到2018年上半年時已經近15億元，1年半時間翻了一倍。2015年至2018年6月30日，長源東谷負債總額分別為5.66億元、7.43億元、12.15億元、14.98億元，資產負債率（合并）分別為49.53%、52.25%、61.54%、63.74%。

　　長源東谷兩年分紅2億元，本次長源東谷擬募集資金12億元，其中2.11億元計劃用于補充流動資金。

　　據IPO觀察，招股說明書披露，報告期內公司對前五大客戶的銷售收入占當期銷售收入比例分別為98.25%、98.87%及98.53%，對第一大客戶的銷售收入占當期銷售收入比例高達77.23%、79.50%及73.79%。報告期內，向康明斯系兩子公司合計銷售占比合計已經達到94.41%、95.83%、93.18%，長源東谷實業的實控人李佐元和這家大客戶的交情卻不淺。長源東谷的股東鄭剛（持股0.94%）也是康明斯動力技術有限公司的董事之一。

　　財經網在報道中稱，長源東谷大客戶關系“成迷”。長源東谷主要客戶之間似乎互存潛在聯系，此前，證監會曾要求長源東谷說明福田康明斯和東風康明斯是否屬于同一控制。除長源東谷的大客戶之間互存聯系外，公司的供應商與客戶之間也存在關聯關系。報告期內，公司向東風商用車采購毛坯，加工后部分銷售至東風康明斯。因此，東風商用車既是公司客戶，也是供應商。

　　據華夏時報報道，長源東谷現有的在建項目幾乎都存在于政府間的對賭性協議，享受的土地、稅收、產業資金支持政策顯而易見，但是這同時也給公司的經營帶來了壓力，為了趕工期盡快實現投產建設，公司不得不負重運營，長源東谷負債快速攀升。截至2018年6月30日，公司的房屋建筑物和機器設備賬面余額、在建工程賬面余額及土地使用權賬面余額被抵押的比例分別為72.39%、46.46%及95.84%。

　　目前，長源東谷的產能利用率尚不充足。招股書顯示，報告期內，長源東谷缸體的產能利用率分別為61.39%、77.66%、87.98%及82.53%；缸蓋的產能利用率分別為67.28%、73.09%、84.68%及84.66%；連桿的產能利用率分別為76.12%、88.94%、86.66%及93.64%。

　　中國經營報報道指出，長源東谷產能過剩，跑馬圈地擴張產能。報道還稱，報告期內，長源東谷及子公司曾多次因環保違規遭到處罰，違規行為主要包括項目未批先建、違規處置危險廢物等。

　　中國經濟網記者向長源東谷董事會辦公室發去采訪函，截至發稿未收到回復。

　　汽車零部件生產商擬上交所上市  實控人2人香港居民、新西蘭永居權

　　長源東谷主營業務為柴油發動機零部件的研發、生產及銷售，主要產品包括柴油發動機缸體、缸蓋、連桿、飛輪殼、主軸承蓋、排氣管及齒輪室等。公司主要客戶為福田康明斯、東風康明斯等大型發動機整機生產廠商與東風商用車等大型整車生產廠商。

　　公司控股股東為李佐元，持有公司9145.18萬股股份，占公司發行前總股本的52.67%。徐能琛系李佐元之配偶，李險峰系李佐元之子，李從容系李佐元之女。李佐元、徐能琛、李從容、李險峰為共同實際控制人，合計持有公司1.43億股股份，占公司發行前總股本的82.59%。

　　李佐元，1948年出生，中國香港，擁有香港永久居留權、新西蘭永久居留權，本科學歷。1979年7月至1983年5月任東風汽車集團有限公司鑄造二廠工程師，1983年6月至1988年6月任東風汽車集團有限公司鑄造二廠生產及工程部門主管，1988年7月，李佐元開始創立自身事業，1993年1月創建十堰長源，2001年12月設立長源有限，現任公司董事長、長源經貿董事、朗弘投資董事、源泰隆執行董事、興源動力主席兼執行董事、瑞曼底董事、能源動力董事、香港贊昇董事、香港興源董事、朗弘機電董事、朗通動力監事、諾爾曼董事、康豪機電董事、西安康豪董事、康豪動力董事、康明斯動力董事、東康動力董事長、羅爾科技董事長、武漢倍沃得董事長、東信恒瑞監事、朗弘運輸執行董事、朗逸通運輸董事長、襄陽朗弘熱力董事長、朗弘動力執行董事。

　　李佐元于2011年12月16日取得香港居民身份。

　　徐能琛，女，1974年出生，中國香港特別行政區永久居民，同時擁有新西蘭永久居留權，本科學歷。曾就職于十堰市長源實業有限公司、長源有限，現任長源經貿董事、朗弘投資董事、源泰隆董事、興源動力董事、瑞曼底董事、能源動力董事、香港贊昇董事、朗弘機電董事、康豪機電董事。

　　徐能琛于2011年12月16日取得香港居民身份。徐能琛于2016年初經李佐元轉讓股份成為長源東谷股東，其入股長源東谷時，長源東谷已為外商投資的股份有限公司。

　　李從容，1969年出生，中國國籍，無境外永久居留權，大專學歷。1993年7月至1995年12月于東風汽車公司動力設備廠任醫師，1996年1月至2001年11月于十堰長源任經理，2001年12月至2017年11月任公司副總經理，2017年12月至今任公司董事、總經理。

　　李險峰，1971年出生，中國國籍，無境外永久居留權，大專學歷。1993年12月至1994年10月于東風汽車公司總裝配廠（第二汽車制造廠總裝配廠）工作，1994年11月至2001年2月于十堰長源任銷售經理，2001年3月至2017年11月任公司董事、總經理，2017年12月至今任公司董事。目前，李險峰還任十堰西谷經貿有限公司監事、紅土成長創業投資有限公司董事。

　　2015年至2018年1-6月，長源東谷實現營業收入分別為7.61億元、8.71億元、11.60億元、5.63億元，實現歸屬母公司股東的凈利潤分別為8458.33萬元、1.04億元、1.96億元、9690.59萬元。

　　2018年上半年，長源東谷營業收入、歸母凈利潤均不足2017年營業收入、歸母凈利潤一半。

　　 

　　報告期內，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為1.72億元、1.02億元、2.52億元、1.56億元，其中銷售商品、提供勞務收到的現金分別為7.21億元、7.15億元、8.45億元、4.84億元。

　　 

　　長源東谷擬于上交所上市，計劃公開發行不超過5788.05萬股，擬募集資金12.01億元，其中6.05億元用于“長源朗弘玉柴國六缸體、缸蓋新建項目”、1.67億元用于“長源東谷東風康明斯13L缸體、缸蓋新建項目”、1.58億元用于“長源東谷玉柴連桿、康明斯連桿新建項目”、6000萬元用于“長源東谷技術研發試驗中心建設項目”、2.11億元用于“補充流動資金”。

　　 

　　2018年上半年應收賬款4.29億元

　　2015年至2018年6月30日，長源東谷應收賬款賬面余額分別為2.18億元、2.89億元、4.10億元、4.29億元，壞賬準備分別為人民幣1121.88萬元、1497.95萬元、2149.55萬元及2252.42萬元。

　　公司的應收賬款占營業收入比例于報告期各期分別為28.65%、33.23%、35.34%及76.24%，呈逐年上漲趨勢。

　　 

　　報告期各期末，應收賬款余額前五名合計金額占應收賬款總賬面余額比例分別為98.88%、98.46%、97.81%及98.64%。

　　公司應收賬款集中度較高，主要集中在福田康明斯、東風康明斯、東風商用車等公司的主要客戶。

　　 

　　報告期各期末，公司應收票據余額分別為1703.00萬元、5989.86萬元、1.19億元及1.02億元，均為銀行承兌匯票，占資產總額比例分別為1.49%、4.21%、6.04%及4.36%。

　　報告期各期末，應收票據及應收賬款金額合計分別為2.24億元、3.34億元、5.08億元、5.09億元。

　　 

　　2018年上半年存貨1.37億元

　　2015年至2018年6月30日，長源東谷存貨金額分別為1.10億元、9811.22萬元、1.37億元及1.24億元，占資產總額比例分別為9.64%、6.90%、6.96%及5.28%。

　　其中，庫存商品金額為3312.51萬元、1422.60萬元、3219.52萬元、2406.68萬元。

　　 

　　毛利率上升 同行公司毛利率均值下滑

　　2015年至2018年1-6月，長源東谷綜合毛利率分別為24.11%、24.12%、30.73%及32.36%，可比上市公司主營業務毛利率分別為27.06%、28.81%、26.99%、23.83%。

　　行業毛利率均值自2016年開始下滑，長源東谷毛利率逆勢上升。

　　 

　　公司稱，毛利率上升主要原因之一為受托加工業務占比提高。對于受托加工業務，公司依據加工量收取對應的加工費，單位加工費收入和單位加工成本的絕對金額較小，在同等單位毛利額的情況下，毛利率較高。因此隨著公司受托加工業務量占比上升，公司的整體毛利率體現為上升趨勢。

　　報告期內2017年毛利率較2016年出現大幅上升，原因是毛利率高的受托加工業務的毛利額占比由19.44%提高到32.85%；公司產銷量明顯提升、生產熟練度大幅提高，而由于大部分生產線設備在建工程于2017年底或下半年完工轉固，因而固定成本中折舊費用于2017年同比基本持平，因此公司各項產品、各項業務的毛利率均有所提升。

　　負債1年半時間翻番

　　2015年至2018年6月30日，長源東谷負債總額分別為5.66億元、7.43億元、12.15億元、14.98億元，從2016年末到2018年上半年末，公司負債翻了一番。

　　報告期內，資產負債率（合并）分別為49.53%、52.25%、61.54%、63.74%。

　　 

　　其中，公司短期借款余額分別為500.00萬元、4000.00萬元、3900.00萬元及4000.00萬元，一年內到期的非流動負債余額分別為1.87億元、1180.00萬元、1658.00萬元及6658.00萬元，合計一年內到期的銀行借款余額為分別1.92億元、5180.00萬元、5558.00萬元及1.07億元，占負債總額比例分別為33.90%、6.97%、4.58%及7.12%。

　　報告期各期末，公司長期借款分別為0元、2.39億元、5.68億元、8.10億元。

　　兩年分紅2億元

　　報告期內，長源東谷累計派發紅利2億元。

　　公司2015年第二次臨時股東大會決議對未分配利潤進行分配，以公司總股本1.74億股和出資比例為基礎，共計分配利潤8000.00萬元（含稅），已于2015年8月以現金形式派發紅利8000.00萬元（含稅）。

　　公司2017年第一次臨時股東大會決議對未分配利潤進行分配，以公司總股本1.74億股和出資比例為基礎，共計分配利潤1.2億元（含稅），已于2017年2月以現金形式派發紅利1.2億元（含稅）。

　　本次長源東谷擬募集資金12億元，其中2.11億元計劃用于補充流動資金。

　　產能利用率不足

　　長源東谷此次募集資金的主要用途是用來對其主要產品缸體、缸蓋、連桿擴充產能。

　　本次募投項目全部達產后形成年產玉柴缸體17.10萬臺、玉柴缸蓋11.20萬臺、東風康明斯缸體4.34萬臺、東風康明斯缸蓋4.34萬臺、玉柴連桿225.84萬件、東風康明斯連桿20.48萬件，共計21.44萬臺缸體類、15.54萬臺缸蓋類、246.32萬件連桿類產品的生產能力。

　　目前，長源東谷的產能利用率尚不充足。招股書顯示，報告期內，長源東谷缸體的產能利用率分別為61.39%、77.66%、87.98%及82.53%；缸蓋的產能利用率分別為67.28%、73.09%、84.68%及84.66%；連桿的產能利用率分別為76.12%、88.94%、86.66%及93.64%。

　　招股書稱，公司募集資金投資方向中的產能新建項目均與客戶簽署了正式的合作協議，按照客戶的產品生產計劃，需求量將逐年上升，一般經過5-7年可達到最大需求，公司本次募集資金投資項目的最大產能均按照客戶最大年需求量而設計。

　　公司認為，項目產品下游市場良好發展前景有利于產能消化，公司募集資金投資項目新增產能有明確配套計劃，本次募集投資新增項目以及結合公司現有產能情況，公司主要產品柴油機缸體、缸蓋和連桿產能可以被消化。

　　一個大客戶撐起的企業 實控人和大客戶交情不淺

　　據IPO觀察，招股說明書披露，報告期內公司對前五大客戶的銷售收入占當期銷售收入比例分別為98.25%、98.87%及98.53%，對第一大客戶的銷售收入占當期銷售收入比例高達77.23%、79.50%及73.79%。

　　長源東谷第一大客戶為福田康明斯成立于2007年，位于北京市昌平區，由美國柴油機公司康明斯和中國商用車企業北汽福田汽車股份有限公司以 50:50比例合資組建，長源東谷對其收入金額分別為5.88億元、6.93億元、8.56億元。

　　而第二大客戶東風康明斯成立于 1996 年，位于湖北省襄陽市，是由東風汽車股份有限公司和美國康明斯公司以 50:50 的股權比例合資興建，公司對其收入金額分別為1.31億元、1.42億元、2.25億元及 1.32億元，占總營業收入比重分別為 17.18%、16.33%、19.39%。

　　報告期內，向康明斯系兩子公司合計銷售占比合計已經達到94.41%、95.83%、93.18%。

　　不過，長源東谷實業的實控人李佐元和這家大客戶的交情卻不淺。

　　2011年12月7日，襄陽康豪機電工程有限公司和康明斯中國簽署合資合同，約定以現金出資方式共同設立合營企業——康明斯動力技術有限公司，各占50%股比，主營中低功率段柴油發電機組動力單元的集成和銷售業務。由于構成未依法申報違法實施的經營者集中，康明斯中國和康豪被商務部各處以15萬元人民幣罰款的行政處罰。

　　而襄陽康豪機電工程有限公司的法定代表正是李佐元，根據企查查數據，長源東谷的股東鄭剛（持股0.94%）也是康明斯動力技術有限公司的董事之一。

　　除此之外，報告期內，公司對前五大供應商的采購金額占比分別為83.78%、87.51%及83.32%。

　　大客戶關系“成迷” 產品售價存差異

　　據財經網報道，長源東谷存大客戶依賴的同時，其主要客戶之間似乎互存潛在聯系。

　　福田康明斯和東風康明斯擁有共同的股東康明斯（中國）投資有限公司（下稱“康明斯投資”）。其中，康明斯投資持有福田康明斯40%股份，為福田康明的第二大股東；康明斯投資持有東風康明斯16.58%股份，同樣是東風康明斯的第二大股東。

　　此前，證監會曾要求長源東谷說明福田康明斯和東風康明斯是否屬于同一控制。不過，在公司預披露更新的招股書里，公司似乎并未說明福田康明斯和東風康明斯的關系。

　　另外，東風康明斯和東風商用車曾有共同的董事——黃剛。截至目前，黃剛仍為東風康明斯的董事，2019年8月黃剛則退出東風商用車高管行列。

　　除長源東谷的大客戶之間互存聯系外，公司的供應商與客戶之間也存在關聯關系。

　　據悉，報告期內，公司向東風商用車采購毛坯，加工后部分銷售至東風康明斯。因此，東風商用車既是公司客戶，也是供應商。招股書顯示，2015至2018年6月，東風商用車一直是長源東谷的第三大供應商，向公司供應的原材料金額合計約為6321.5萬元。

　　以公司缸蓋產品為例，報告期內，長源東谷的缸蓋毛坯采購均價為787.24元、771.48元、815.17元、712.32元；同期，公司向東風商用車采購的缸蓋單價為1131.32元、1067.47元、1115.96元、1125.76元，均高于公司缸蓋的采購均價。

　　“蹊蹺”的是，雖然公司向東風商用車采購缸蓋的單價較高，但其銷售給東風商用車的缸蓋單價卻較低。

　　招股書顯示，2015至2018年6月，長源東谷的缸蓋銷售均價為960.74元、970元、948.05元、788.84元，同期，公司銷售給東風商用車的缸蓋單價為611.89元、559.35元、645.78元、685.25元，均低于公司缸蓋銷售均價。

　　不僅如此，2016年公司缸蓋銷售均價增長9.26元，其向東風商用車銷售的缸蓋單價反而下降了52.54元；2017年公司缸蓋均價下降21.95元，其向東風商用車銷售的缸蓋單價又增加了86.43元。

　　為何公司的缸蓋均價與公司銷售給東風商用車的缸蓋單價變動幅度截然相反呢？這種供應商即客戶的關系，是否涉及利益輸送呢？

　　負重運營 賭性性協議產生資金壓力

　　據華夏時報報道，長源東谷與襄州區政府2018年5月和10月分別簽署《投資協議書》和補充協議，雙方約定長源東谷在當地投資12.1億元建設項目，其中一期投資8.6億元，協議簽訂后兩年內完成，其中就包括募投的“長源東谷東風康明斯 13L 缸體、缸蓋新建項目”、“長源東谷東風康明斯連桿新建項目”、“長源東谷研發中心建設項目”二期投資3.5億元、2023年底前完成達產。

　　對于上述投資，長源東谷的固定資產投資不低于10億元，并爭取在2019 年年底前完成現有廠區搬遷。長源東谷自2018年到項目完全達產年（2023年年底前）在襄州區繳納稅收累計不低于2億元，自2023年至2030年每年在當地繳稅不低于5000萬元。

　　襄州區政府給出的獎勵政策為，公司現有廠房搬遷原廠房占地出讓，成交額高于3.5億元，3.5 億元全額獎勵給公司，低于3.5 億元，實際成交額全額獎勵；同時，襄州區政府同意給予長源東谷在金融機構取得的3億元貸款6年貼息。長源東谷新廠區占用的87畝耕地稅收，襄州區政府將其中50%獎勵給長源東谷，用于支持其基礎設施建設。

　　但是如搬遷或投產申請延期，襄州區政府有權解除協議，取消所有獎勵和補償，已經享受的獎勵及補償全部追回。同時，長源東谷上市前未經同意不得撤資，否則政府有權終止協議取消約定的貼息、稅返獎勵，并有權追回已給予獎勵。若長源東谷未按照約定完成總投資和固定資產額，或為未完成累計稅收協議，襄州區政府有權解除協議，并有權按照比例追回獎勵。截至2018年6月30日，上述項目已投資4.22億元。

　　公司在老河口投資的長源朗弘玉柴國六缸體、缸蓋新建募投項目，同樣與老河口政府簽署了類似的獎勵對賭協議，公司需要在老河口市新設立注冊資本約5000萬元的法人企業，總投資不低于10億元，固定資產投資不低于6億元。長源東谷只有如期開工、如期完工達產，并按期完成稅收約定的等情況下，才能享受老河口市3 億元產業資金的支持。此外，長源東谷在襄州區實施的上菲紅及中國重汽機加工項目也同樣與當地政府簽署了對賭性的協議，才能享受獎勵政策。

　　長源東谷現有的在建項目幾乎都存在于政府間的對賭性協議，享受的土地、稅收、產業資金支持政策顯而易見，但是這同時也給公司的經營帶來了壓力，為了趕工期盡快實現投產建設，公司不得不負重運營，長源東谷負債快速攀升，報告期各期末，公司母公司口徑的資產負債率分別為 56.20%、54.26%、71.75%及 66.60%，合并口徑的資產負債率分別為 49.53%、52.25%、61.54%及 63.74%，遠高于同行業上市公司的負債水平。

　　為滿足增長的營運資金需求以及投資擴張需求，長源東谷整體借款余額于報告期各期末分別為 1.92億元、2.91億元、6.24億元及 9.16億元，包括短期借款、一年內到期的長期借款及長期借款，占公司負債總額比例分別為 33.90%、39.15%、51.34%及 61.19%。

　　記者發現，對賭性投資協議下，長源東谷為快速滿足日益增長的資金需求，不得不將生產經營用的主要土地、廠房及設備抵押給銀行進行債務融資用于資本支出。截至2018年6月30日，公司的房屋建筑物和機器設備賬面余額、在建工程賬面余額及土地使用權賬面余額被抵押的比例分別為72.39%、46.46%及95.84%。此外，公司持有的北京長源及襄陽長源朗弘的股權亦被質押給銀行。

　　產能過剩 危廢處置屢遭處罰

　　據中國經營報報道，根據招股書，本次募投項目全部達產后，長源東谷將共計形成21.44萬臺缸體類、15.54萬臺缸蓋類和246.32萬件連桿類產品的生產能力。

　　不過，長源東谷目前產能尚處于不飽和狀態。招股書顯示，2017年公司主要產品缸體、缸蓋和連桿的產能利用率分別為87.98%、84.68%和86.66%。

　　報告期內，長源東谷及子公司曾多次因環保違規遭到處罰，違規行為主要包括項目未批先建、違規處置危險廢物等。

　　例如，2017年6月13 日，襄陽市襄州區環境保護局向長源東谷作出《行政處罰決定書》（襄州環罰[2017]55號），認定長源東谷老廠區改擴建項目未依法向環評審批部門報批建設項目環境影響評價文件，擅自開工建設，并在建成后投入生產，隨即對公司作出罰款1萬元的處罰。

　　根據《環境影響評價法》規定，建設單位構成“未批先建”的，根據違法情節和危害后果，處建設項目總投資額1%以上5%以下的罰款，并可以責令恢復原狀。

　　長源東谷方面表示，公司老廠區改擴建項目總投資額為5.5億元，罰款金額占建設項目總投資額的0.018‰，違法情節較為輕微。根據襄陽市襄州區環境保護局出具的情況說明，公司無重大環境違法行為。

　　此外，長源東谷控股子公司北京長源朗弘科技有限公司（以下簡稱“北京長源”）曾多次因危險廢物處置違規遭到北京市通州區環保局處罰。具體包括，2015年3月10日和12日，北京市通州區環保局執法人員現場檢查認定北京長源違規將生產柴油發動機缸體、缸蓋車間使用過的廢舊擦拭布、含油手套、含油包裝袋與生活垃圾混合堆放，對周邊環境造成嚴重影響，且將上述危險廢物委托予無經營許可證的單位進行處置。

　　同年4月16日，針對前述兩項環保違法違規事項，北京市通州區環境保護局分別下達《行政處罰決定書》，共計罰款20萬元。2018年10月19日，北京長源再次因危險廢物（含油廢水）儲存包裝桶未張貼危險廢物識別標識，被北京市通州區環境保護局責令限期改正并處以3萬元罰款。

　　長源東谷方面表示，針對上述處罰事項，北京市通州區環境保護局已分別出具證明，認為前述環保處罰不屬于重大違法違規行為，且已經繳納罰款并整改獲得妥善解決，不構成本次發行上市的法律障礙。