9月26日,國金證券(600109,股吧)發布研究報告稱,從下半年開始,閱文集團在線閱讀業務將環比反轉,版權運營業務將繼續成長。主要原因在于,在數字閱讀領域,閱文集團內容壁壘、用戶壁壘未見松動。短期因素影響過后,閱文集團反而面臨著“邊際改善”的競爭環境。同時,在游戲授權、自研游戲、動漫作品等方面,閱文集團正在取得長足的進展,“IP全產業鏈變現”的故事終于講通。國金證券基于P/E/G和SOTP的混合估值,得到目標價35港元,并首次給予閱文集團“買入”評級。
數字閱讀行業,閱文集團內容、渠道兩維度占優
國金證券指出,目前數字閱讀行業呈寡頭壟斷格局,在內容端和渠道端,閱文均接近最高水平。
閱文集團的內容壁壘源自于虹吸效應下持續集中的作者和讀者資源。作為最早實現網絡文學商業化的平臺,閱文集團擁有巨大的用戶基數,多元的分發渠道、完備的保障、培養體系,及IP產業鏈合作的資源優勢,這對于作者來說都有著強有力的吸引力。
尤其是在作者培育體系的建設上,閱文集團可謂遙遙領先。閱文集團推出了“白金作家”和“大神作家”品牌,成為業內公認的作家價值標準,還有針對腰部作者和新晉作者的多層級培育體系。另外,閱文集團還開設了“閱文星學院”等對作者進行專業培訓,旗下各內容平臺都有自己的新作者扶持計劃。2019年5月,閱文集團旗下起點中文網還發布了“百川計劃”,決心進一步強化作者生態系統、加大內容投入。
財報數據顯示,2019年上半年,閱文集團作者總數高達780萬人,較年初新增10萬人;原著作品數為1110萬部,較年初新增40萬部。
在渠道上,閱文集團采取的是分產品覆蓋的策略。數字閱讀行業的客群可以大致分為兩類:其一是大眾閱讀客群,他們對于作品和作者沒有特別的偏好,閱讀只是打發時間的消遣娛樂方式。這類用戶的粘性和留存率不是很高,平臺轉換成本較低。其二是核心閱讀客群,他們對于某類型作品或是某些作者具有一定偏好和忠誠度,并有意愿為之付費,用戶粘性和留存率較高。由于特定作者和作品存在,平臺轉換成本較高。
針對核心閱讀客群,閱文集團的產品線主要是以起點讀書為主的垂直類閱讀平臺,而針對大眾閱讀客群的產品則是QQ閱讀、騰訊平臺自營渠道和第三方平臺。值得一提的是,閱文系平臺的用戶活躍度遠高于大部分競爭對手,這意味著更高的用戶黏性和長期變現空間。
內容優勢可以加強客群的“深度”、留住用戶、鼓勵他們花錢買單(付費率和ARPU提升);渠道優勢則可以擴大客群的“廣度”(MAU提升)。在數字閱讀行業,閱文集團龍頭地位依然穩固。
核心付費閱讀業務回升不會太遠
對于投資者高度關注的“閱文集團核心付費閱讀業務是否見底”的問題,國金證券認為,在內容監管趨于常態化、免費閱讀渡過早期發展階段之后,閱文集團核心付費閱讀業務將迎來新的平衡點,有可能發生在2019年之內,當然也有可能再多花費幾個季度的時間。
而在“短視頻、游戲等新興娛樂形式會沖擊在線閱讀”的討論上,國金證券也提出了不一樣的看法。中國的移動游戲已經發展了10年以上,短視頻的崛起也超過了5年。即便在抖音、快手增長最快的2017-18年,閱文集團的付費閱讀ARPU(每用戶平均收入)仍然是上升的,也就是付費用戶讀了更多的書、花了更長的時間。況且,有聲閱讀(聽書)等新形式的崛起將有助于在線閱讀占領用戶時長。
盜版的打擊也將釋放更多付費需求。根據艾瑞咨詢發布的報告,2018年中國網絡文學整體盜版損失規模為58.3億元,比2017年降低21.6%。相比之下,2018年閱文集團在線閱讀的自有平臺產品的收入是38.28億元。
據國金證券估計,中國網絡文學盜版損失規模中80%來自閱文集團內容的盜版。也就是說,盜版閱文集團內容的規模是目前正版收入體量的1.22倍!假設盜版完全被抑制住,并且盜版用戶有50%轉化為付費用戶,那么每年閱文將額外獲得29.2億元的付費收入。網絡文學市場還遠遠沒有見頂,變現空間依然很大。
網絡文學IP全產業鏈打通 完整生態發展潛力顯現
自從上市以來,資本市場對閱文集團的希冀就存在于兩方面:第一是在線閱讀本身的價值,第二是IP變現的價值。2017-2018年,投資者理解的“IP變現”主要是指真人影視變現,尤其是改編電視劇(無論是授權還是自主開發)。但是,網絡文學IP變現的范圍遠遠超過了真人影視。
國金證券指出,閱文在游戲、動漫的授權和出品方面,均取得了重大進展。從今往后,閱文的“IP變現故事”將不局限于真人影視。在游戲、動漫、聽書的綜合加持下,“網絡文學IP全產業鏈”的故事終于能講通了。
在游戲方面,閱文游戲與37手游、極光網絡、中手游、米婭游戲等聯合成立了IP聯盟,共同推進IP改編游戲的開發制作。在游戲開發上,閱文有自主研發和合作開發兩種模式;同時,還以對外授權、收取分賬的方式進行變現。2019年《新斗羅手游》改編自《斗羅大陸》,取得了較高的流水。
在網絡動畫方面,閱文既有IP版權售賣,又有自行出品。據統計,2019年3月-6月完成網絡動畫備案中,采用閱文系(包括起點、晉江)IP改編的動畫占比20.3%,共25部。其中,《斗羅大陸》、《幻游獵人》、《擇天記》、《星辰變》、《異常生物見聞錄》等已改編成游戲,《全職高手》游戲正在開發中。
對于閱文集團2018年收購新麗傳媒的舉措,國金證券也給出了判斷。國金證券指出,新麗傳媒主打精品影視劇路線,是閱文打通IP產業鏈的重要砝碼。閱文集團的IP資源與新麗傳媒的制作能力結合,能夠使閱文邁出單純的IP授權、參投模式,真正實現對內容的主投主控,從而為最大化IP價值提供了可能性。通過收購新麗建立影視內容行業的“閉環”,在戰略上仍然是一個正確的選擇。
免費閱讀這場戰役 閱文完全可以贏下來
至于今年備受關注的的免費閱讀,國金證券指出,憑借強大的內容生態系統,飛讀在免費閱讀領域占據前三甚至第一,是完全可能的。
目前,市面上大部分免費閱讀應用都沒有自己的內容創生機制,主要依靠采購第三方內容、高價吸引少數頭部作家、實體書電子化等方式維持內容貨架。閱文集團擁有完整的作家培養、作品遴選和推廣機制,而不是所有作品都適合以付費訂閱方式變現。所以,閱文集團可以為飛讀提供源源不斷的優質內容。雙線并行下,閱文完全可以形成“免費廣告+付費訂閱”的分層變現模式。
免費與付費模式之爭,是現階段在線閱讀用戶分層所導致的現象。免費閱讀的廣告變現模式,目前會更多地吸引一些大眾或邊緣化閱讀人群,尤其是年齡較大、城市層級更為下沉的人,也就是前面提到的“大眾閱讀客群”。
閱文集團已經涵蓋了大部分“核心閱讀客群”,這部分市場份額很難被新進入者動搖。但是在內容壁壘穩固的情況下,大眾閱讀客群可能轉化為核心閱讀客群。畢竟用戶的年齡、城市層級、閱讀習慣都不是絕對割裂的,存在著流動性。免費閱讀的“下沉”反而可能為付費閱讀培養新的用戶。
國金證券認為,在獲客成本高企、閱讀用戶日趨成熟的情況下,付費閱讀的商業模式的可持續性更高。閱文集團的免費閱讀產品――飛讀小說,本身作為新客“培養皿”意義更深,渠道拓寬作用更大。無論在付費還是免費領域,閱文都可以位居上游。
(責任編輯:張洋 HN080)
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