作為今年第一個在市場上喊出牛市起點的分析師,中信建投首席策略分析師張玉龍認為,四月份將有第二輪上漲。
他的判斷邏輯是什么?他如何看待二季度具體的投資機會?市場的上漲空間有多大?科創板的推出會不會對現有板塊造成資金分流?帶著這些問題,上證報記者近日對張玉龍進行了專訪。
牛市起點兩大判斷依據
上海證券報:作為今年市場上最早翻多的分析師,你2月份的“牛市的起點”電話會議影響很大,當初你的判斷邏輯和依據是?
張玉龍:我們判斷牛市開始主要是基于兩個方面,一是金融去杠桿給銀行帶來的資本金壓力有所緩解;二是外部環境的改善。
去年我們出了一篇報告——《金融去杠桿中的宏觀投資對沖策略》,在貸款創造存款的機制下定義了影子銀行繞開資本金約束的信用創造。在金融去杠桿過程中,如果對這部分影子銀行按照資管新規要求穿透式監管,就會導致銀行資本金的不足。在資本金缺乏的情況下,銀行的信用供給就會受到抑制,進而導致全社會貨幣供給的壓力。
銀行通過內源與外源融資的方式可以補足資本金,根據我們的測算,大概在今年五六月份的時候銀行可以補足資本金。在資本金接近補齊的時候其實貨幣就可以正常擴張,1月份的社融數據創出了歷史新高同時實體端債券價格利率水平也有所回落,這也就意味著寬信用的過程開始了。
上海證券報:4月份重新開始新一輪上漲 是否有新的看好理由?
張玉龍:我們認為市場在經過3月份的調整之后,在4月份會重新開始新一輪的上漲,主要基于兩點。
一個還是信用約束的問題。長端信用利率AA-在3月的最后一個周末持續下降,即信用寬松的過程還是在逐步推進。
另一個是3月PMI的數據遠超預期。這一數據雖然有一定的季節效應,但實際上從一個側面反映了經濟復蘇的拐點在慢慢隱現,中國經濟實際上已經處于一個觸底反彈的前夜。當經濟復蘇的拐點出現時,大盤的藍籌股的機會就來了。
上海證券報:您覺得二季度的投資機會在哪里?未來市場空間有多大?
張玉龍:首先二季度的經濟已經逐步觸底,銀行的資本能夠從根本上得到補齊,此時社會信用融資結構會進一步優化,風險溢價水平會降低。反映在市場上,就是以前由中小板主導的風格會逐步轉向均衡甚至大盤藍籌主導的風格。藍籌上漲更容易使得市場指數上漲,市場指數可能會突破目前的3000點、3100點的均衡區位,進一步向更高的均衡點演進。如果說長端信用利率水平下降10%的話,這樣股票市場還有10%到15%的上漲空間。
二季度市場還會持續上漲,上漲至3200點到3500點的區間,藍籌方面機會可能會多一些,重點看好地產竣工產業鏈、家電、家居、周期品等板塊。
科創板的對標效應巨大
上海證券報:你認為科創板開板會不會對現有板塊形成資金分流?
張玉龍:我們做過一個大致測算,如果今年全年有100家科創板企業上市,假設每家平均市值50億元左右,那全部市值是5000億。按照發行之后的總股本不能低于4億股的要求,那么發行規模大概在10%到25%之間,換算成市值頂格就是1250億。其中,戰略投資者占30%,公司高管、券商跟投等都有鎖定要求,這種鎖定的要求假設是50%,那么實際的流通盤只有625億。625億相對于當前每天萬億的成交量來說,實際上資金分流的效應并不明顯。
另外,假設上面鎖定的投資者通過融券的方式把資金、證券全部融出,那么它帶來的資金最多1250億。假設再爆炒翻到兩倍也就才2500億,這相對于現在的成交量其實分流效應很小。
科創板開板對現有板塊會產生巨大的分化效應。優質的可以跟科創板對標的企業估值會提升,另有一些企業估值會持續下降,最后被市場淘汰。A股市場會真正進入一個價值投資時代,原來炒殼、炒重組的概念慢慢結束,只有真正具備研發能力或者具良好公司治理的價值型股票、成長性股票,才能夠獲得很好的收益。
上海證券報:科創板有一些企業是不盈利的,那么投資者如何更好的篩選標的?
張玉龍:科創板對投資者是有要求的,更多的是鼓勵機構投資者參與,包括社保、養老金、基金、保險、私募基金等,因為機構投資者背后有非常專業的研究團隊,還有券商提供研究服務支持,相較于個人投資者會具備一定的專業優勢,他們在挑選投資標的上會更加理性。
一些公司登陸科創板之后,相應的估值評價體系可能會從現有A股的PE估值轉變成PEG估值,不僅要考慮盈利的倍數,同時還要考慮增速。另外,如果在境外市場存在對標公司的話,我們建議去參考對標公司的估值和前景;如果沒有盈利只有收入的話,我們可能要考慮收入的估值,比如說PS估值法,收入增速以及收入向盈利的轉化都應該考慮。
從銀行到券商 報告像博士論文
上海證券報:談談你的個人經歷?
張玉龍:從本科到博士畢業花了八年時間在北大光華管理學院學習,我做研究的經歷很長。畢業后第一份工作去了工商銀行,這段工作經歷讓我對銀行的運行機制,特別是對貨幣的一些理念比如貸款創造存款等都有較大的影響。2016年來到中信建投證券全面負責研究所策略組的工作,建投策略組先后在周金濤,以及蘇雪晶、武超則等的領導和支持下展開工作。
上海證券報:你認為自己的分析邏輯和研究框架與其他同行有何區別?
張玉龍:策略研究本身是一種綜合性的判斷,不同分析師會有不同的分析框架,大部分分析師會去考慮盈利、估值等等。我們的分析有一個宏觀對沖系列,就是從宏觀經濟的運行出發,把所有大類資產都寫成函數的形式,借助經濟學的理論模型,先用理論的方法推演一遍,這在全市場是獨樹一幟的。有很多投資者反映,我們的報告很像博士論文。
上海證券報:你如何定義成功的分析師?
張玉龍:成功的分析師有很多種定義,比如說在分析師的評選中上榜奪魁等等。對于我而言,分析師最大的作用在于為投資者創造價值,通過分析社會的矛盾一方面為投資者抓住機會,另一方面也為監管層或者經濟活動提供好的參考或意見。人生的成就在于研究,而研究的樂趣在于進步。
責任編輯:賈振飛 2031864307
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