提升宏觀審慎政策效果 金融期貨市場意義重大

　　金融期貨是多層次資本市場體系的重要組成部分，通過分散、轉移風險為提升金融體系內在的抗風險能力，從而成為近四十多年來最具生命力的金融創新之一。境外成熟市場發展經驗表明，金融期貨與宏觀審慎政策密切相關，金融期貨市場可在提升宏觀審慎政策的效果方面發揮重要作用。宏觀審慎政策的目標是維護金融市場的穩定，這也與金融期貨基本的風險管理功能一脈相承。

　　金融期貨有助于增強市場的內在穩定性

　　金融市場的順周期、正反饋機制可能會加劇風險的跨機構、跨市場傳染。金融市場普遍存在的“追漲殺跌”交易行為具有較強的順周期性。與此同時，許多金融活動還具有加杠桿的偏好，進一步加劇順周期波動，出現短期的“超調”。例如，股市上漲，將吸引更多的資金進入股市，包括杠桿融資買入，大量的買入會進一步推高股票價格，吸引更多的杠桿融資買入，這一過程互為因果，反復強化，令股票價格短期內大幅高于其真實價值。然而，市場是不可能無限制的上漲下去，一旦市場受到了外界沖擊打破了原來的正反饋機制，或者出現流動性的大規模變化，市場將出現股價下跌，并引起大量的去杠桿殺跌減倉，減倉使得資產價格繼續下跌，引起更大規模的去杠桿殺跌減倉。這種“超調”主要是單邊市場中價格無法充分的反映多空信息，一致性交易行為引發持續上漲的“資產泡沫”和“泡沫破滅”現象。而金融期貨市場具有風險管理功能，能夠通過微觀交易機制實現宏觀的逆周期調節，當資產價格非理性上漲時，會引發理性投資者的空頭套保，幫助減緩價格上漲，將“瘋牛”調整為“慢牛”，降低市場出現一致性交易行為和踩踏的風險，增強市場的內在穩定性。

　　金融期貨市場有助于增強金融系統內部的風險化解能力

　　2008年，美國雷曼兄弟公司倒閉，次貸危機全面爆發。在美國政府通過逆周期的宏觀審慎政策維護金融市場穩定的同時，金融期貨市場的風險管理功能持續發揮，增強了金融系統內部的風險化解能力，提升了宏觀審慎政策的效果。在雷曼兄弟破產倒閉消息公布的9月15日，芝加哥期貨市場迷你標普500指數期貨主力合約交易量從前一交易日的256萬張激增至399萬張，9月18日增加到601萬張，相當于承載了大約幾千億美元的拋盤，對于分流股市拋壓、緩解美國股市斷崖式下跌起到積極作用。在此期間，美國10年期國債期貨也維持著較高持倉量，成為利率風險重要的避風港，穩定美國利率市場。

　　近年來，我國金融期貨市場的風險管理功能也發揮顯著。例如股指期貨提供了股市極端行情下難得的避險手段，部分承接轉移了股市風險。在股市急跌踩踏階段，股指期貨通過風險管理功能提升了市場的內在穩定性，為各政府部門調控政策效果的發揮提供了更穩定的市場基礎。國債期貨為債券市場投資者提供了新的規避利率風險的工具，特別是在債券市場大幅波動中，在債券尤其是信用債賣出困難的情況下，國債期貨幫助金融機構迅速調整組合久期，分流了大量的現貨市場拋壓，增強了債券市場的彈性和韌性，避免局部風險轉化為系統性風險，對市場穩定起到了積極作用。

　　總體來看，當前我國金融期貨市場還處于發展初期，在品種、層次和運行上都還有很大的提升空間。應加強基礎理論研究，凝聚共識，讓社會各方更加清晰地認識到金融期貨市場的功能作用，進一步做大做強市場，為防范化解重大風險、促進資本市場健康發展提供有力支撐。

　　（上海市社會主義學院  張 星）

責任編輯：李鐵民