肖肖：價值為錨 聚焦核心資產

　　作者：張煥昀

　　簡介：肖肖，北京大學金融學碩士，具有11年證券從業經歷。2008年7月至2015年2月先后在聯合證券、民生證券和方正證券擔任研究員。2015年2月加入寶盈基金研究部，擔任研究員。現任寶盈基金研究部副總經理（主持工作），寶盈優勢產業靈活配置混合基金、寶盈新銳靈活配置混合基金、寶盈資源優選混合基金、寶盈新價值靈活配置混合基金的基金經理。

　　2019年開年，A股市場持續走紅，權益類基金凈值水漲船高。截至3月1日，寶盈新銳靈活配置混合基金今年前兩個月為投資者帶來29.30%的回報，在同類產品中穩居前2%。

　　其基金經理肖肖表示，他的投資理念在于“聚焦核心資產”，即挑選出最優質的核心企業擇機集中持有。

　　做大概率確定的事

　　肖肖本科就讀于人民大學哲學專業，畢業后他選擇去北大光華攻讀金融學碩士，而后進入券商工作，其經歷覆蓋投行以及證券研究所，在賣方時主要深耕房地產行業。

　　2017年，肖肖曾寫過文章闡述“穩健成長的價值投資”，但如今他認為限定詞可以刪去，即純粹的“價值投資”。

　　在肖肖看來，傳統意義上的價值投資，是“買一個比它真實價值更低的東西”。但從現代意義上而言，就如同芒格和巴菲特的理念，是“買價值在不斷增長的企業”。

　　肖肖強調了其中安全邊際的思維。以前在比真實價值低的位置買入就有了安全邊際，但如果企業價值長期不往上走，而是平著或往下走，靜態的安全邊際長期看也可能不再安全。因此，在投資時應當尋找價值往上走的企業，哪怕短期看其安全邊際并不特別顯著，但如果其長期價值向上，就會提供比較好的安全性。

　　從2017年初開始管理公募組合，肖肖認為自身最大的變化是不斷趨于保守，不斷“聚焦”核心資產，因而其投資也更加篤定。比如2017年第三季度，市場面臨大小盤切換的可能，肖肖其間交易過29只股票。但現在，肖肖的核心持倉穩定集中在10-11只個股。而倉位也一直保持在95%的水平。因為他相信，從長期來看，優質權益類資產的回報一定會優于債券或其他類現金資產。

　　肖肖坦言，這種轉變反映了從過去什么錢都想賺一把，到現在希望把最有把握的錢賺到極致，而對于不了解、不熟悉的企業，他選擇徹底規避。

　　以2018年初為例，當時A股延續此前藍籌結構牛市，金融地產在不到一個月內迅猛上漲，不少投資人毅然追高房地產。但擁有多年地產研究經驗的肖肖卻保持了冷靜，并沒有買入一手地產股。原因是他并不認同市場的邏輯，即基于銷售數據較好、個別區域放松信號顯現就加倉地產。肖肖認為，由于地產行業對經濟的影響，需要平衡的東西很多，如果經濟沒有顯著下行壓力，很難在相對高景氣時期實行寬松政策。不能把房地產最好賣的狀況看作穩態，而是要以樓市不景氣時期的銷售規模作為底部衡量的參照。事后證明，大多數追高的投資者并沒有在那場“盛宴”中賺到錢。

　　而對于確定的行業，肖肖則敢于“下重手”。以養豬產業為例，肖肖對其中頭部企業的認知深入透徹，板塊內僅一只個股就為基金凈值貢獻不少。

　　在肖肖看來，所謂“聚焦”也可以理解為“通過減少錯誤的方式來累積收益”，但同時對認定的主力標的要更堅定，保持穩定性。

　　“要把錢放到最放心的籃子（股票）里，而不是過度分散。因為不同籃子之間差異很大，而真正優質的公司特別稀缺。”肖肖甚至笑言，如果公募基金沒有雙十限定，他會愿意在看準的公司上投入更多倉位。

　　這像極了巴菲特與芒格等投資大師。半個多世紀以來，巴菲特與芒格可能只持有過為數不多的股票，但這些股票卻為組合帶來了極為驚人的回報。

　　“研究是投資的‘護身符’”

　　那么，是什么給了聚焦者這樣的底氣？

　　“研究是投資的‘護身符’。”肖肖如是說。

　　在A股歷史中，也存在優秀投資人僅憑幾只個股就做到十年十倍甚至更多回報的例子。

　　為什么可以選中十倍股，甚至獲利十倍后還依然堅定持有不賣出？肖肖認為，這其中無論是買入或持有，背后都是基于對企業價值深刻的研究與理解。

　　很多投資者都有這種經歷，曾經持有過某只牛股，但只賺了點小錢就脫手，或在市場情緒恐懼中虧錢斬倉。這其中最重要的原因，肖肖認為是沒有利用好“研究”這個投資的“護身符”。

　　“更多時候，對于大多數投資人來說，是研究不夠充分，對企業的理解不夠深刻，導致倉位加不上去，賺不了大錢，從而頻繁交易導致最終虧損離場。”肖肖說。

　　在肖肖看來，“研究無邊界”。在研究一個行業時，需要結合諸多與之相關的領域，比如研究地產，要結合宏觀背景；研究家電、家居，則需要放到地產背景中。只有不斷擴大自己的覆蓋面，不斷學習新東西，才能對整個產業有更深層次的了解。也就是說，投資者需要持續的學習來不斷擴大研究的邊界，進而完善自己的投資框架。

　　談到價值投資者，很多人可能認為他們不關注宏觀，但肖肖并不這樣看。他認為，優秀的投資人應當是在深度學習之后，對宏觀有著自身深刻的感知。在具備宏觀思維的同時，注重對企業本身的研究。不是宏觀因素不重要，而是要做到即使宏觀經濟出現一定程度下滑，也不會影響到自己的具體投資決策，即更多基于對企業價值的判斷，賺企業價值增長的錢。

　　研究也并不意味單純地挖掘有潛力的冷門個股。在肖肖看來，公司本身是在不斷變化與發展的。在極端情況下，初創公司僅有商業模式，缺乏檢驗，可研究的內容較少，而大公司業務龐雜，則需要跨行業進行深入思考。

　　在肖肖的組合中，有部分企業具備周期屬性。肖肖表示，在選擇企業時，首先會使用一種“底線思維”，即假設在行業產品價格處于最低點時，企業是否還具有競爭力。簡單來說就是“占優”思維，優質的企業與同行比要能占優，與上下游比也要能占優。

　　“在最差的情況下，企業依然能夠生存下去并保持較強競爭優勢，那么這樣的企業就是具有投資價值的。”肖肖表示。

　　很多投資人在做研究時，只關注眼前可以獲取的數據信息，往往忽視了企業經營中較難直觀可見的“軟實力”，這其中包括長期沉淀的社會習性對品牌的依賴與忠誠度等，但最核心的是人和人所創造的制度。

　　投資難免犯錯，而學習則可以幫助投資者不斷修正自己的錯誤。以2018年為例，肖肖坦言，其組合中航空與跨境電商的倉位給凈值帶來了一定負收益。通過總結與反思，肖肖對于這兩個行業的商業模式有了更加深入的理解，同時舉一反三地認識到，在一些行業中，企業為了保持長久的競爭力就必須不斷投入，但如果這些行業屬性本身較差，又沒有競爭力能夠顯著超越同行的企業，那么，對這樣的行業就應該盡量規避。對肖肖來說，這一次的教訓非常深刻，但也加深了肖肖對自身能力圈的認知。

　　對于能力圈，肖肖認為也要辯證地看，首先要對自己的能力有非常清醒的認知，并不是做過幾年行業研究就能形成自己的能力圈。對于很多人來說，能力圈也許就是一個點。但也不必妄自菲薄，只要以正確的方式做正確的事，持之以恒，在相對熟悉的領域持續學習和深入研究，便可以提高投資成功的概率。

　　如何提升自己的能力？肖肖認為，要大量閱讀，并找最優秀的人學習，不斷思考，質疑自己的任何結論，發現風險，規避風險。

　　賺取長期收益

　　記者統計發現，在2019年前兩個月，肖肖旗下以寶盈新銳為代表的投資組合，凈值增長一直處于全市場主動權益類基金前列，甚至在一段時間內出現包攬同類業績前幾名的情況。

　　對此，肖肖坦言短期的業績并不能說明任何問題，反而這種短期過高的排名對基金經理的心態容易造成干擾。作為一名基金經理，應當放下對短期排名的追求，專心于自己的成長，專注于加固和拓寬自己的能力圈。

　　“要把自己當作一個企業來看待。”肖肖表示，“當企業價值成長的時候，市值一定會與之匹配；而當個人能力提高到一定水平之后，也會反映在長期業績中。”

　　回溯旗下幾只主要產品自其接手以來的業績，肖肖坦言，大多是在行情復蘇回暖的過程中取得的。作為致力于為客戶賺取持續回報的基金經理，他的投研之旅還有很長的路要走。

　　肖肖指出，很多時候大家對價值投資有一種誤解，認為價值投資就是長期投資，對此他并不認同。他認為，價值投資也同樣需要考慮周期。一般來說，他會將三年作為一個周期來規劃，因為好的投資機會差不多三年時間就一定會有結果，而如果三年都沒賺錢，就可能存在例如商業模式有瑕疵或估值過高等問題。

　　什么時候賣？肖肖傾向于做“大波段”。這種波段不是以簡單的季度年份等時間刻度來計量，而是需要在企業價值判斷的基礎上，參考行業景氣變化和企業經營變化綜合考量。投資者需要了解在什么情況下市場表現最亢奮，隨后確認拐點是否出現，從而判斷企業價值是否高估。一旦幾項主要風險因素都出現，在該時點來看未來三年大概率掙不到錢，此時就應該考慮賣出。當然，如果買入時價格足夠便宜，只要不出現顯著高估的情況，也沒有必要頻繁換手。

　　對于A股市場，肖肖認為，最壞的時候可能已經過去，2019年會存在一定的投資機遇，但是否會形成全面牛市，現在還難以判斷。即使沒有全面牛市，只要堅持聚焦核心資產，長期結果也一定不會令人失望。

新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

責任編輯：常福強